En este marco de optimismo, las instituciones financieras también han dado su apoyo para otorgar más financiamientos, lo que abre la posibilidad de que el sector continúe creciendo a un ritmo anual de 12 por ciento en este sexenio (2006-2012), impulsado por mejores esquemas de financiamiento. Seguramente, para lograr el crecimiento proyectado se tendrán que enfrentar grandes retos, como el diseño e implementación de programas de infraestructura y planeación urbana, pero esto tendrá que ir adaptándose a las necesidades de vivienda que existen en el país, estimando que el déficit para el periodo 2006–2012 ascenderá a 5.5 millones de viviendas adicionales.

Entorno inicial del 2007

La actividad económica en México reflejó durante el primer trimestre de este año los efectos de la desaceleración de la economía norteamericana, esta última encabezada por el sector inmobiliario. Sin embargo, en nuestro país el sector de la   vivienda se ha mantenido firme, y ha sido uno de los que más han apoyado a la economía nacional.

Al contrario de Estados Unidos, en México no se prevé que exista actualmente ningún riesgo como el que han tenido nuestros vecinos    del norte en el sector subprime (vivienda más barata). La expectativa es que para el segundo semestre del año, empiece una recuperación en la economía de Estados Unidos, respecto a la primera mitad del año, lo que también se debe reflejar en una mayor actividad para nuestro país.

Resultados del primer trimestre de 2007

Con la confianza por delante, los promotores del sector de la vivienda en México se dieron a la tarea de seguir empujando con más fuerza sus proyectos. El resultado se observa en la información financiera que presentaron las empresas del sector durante el primer trimestre de este año, aun cuando en algunos casos los comparativos fueron difíciles, porque durante el primer semestre del 2006 la construcción de viviendas se incrementó, ante la incertidumbre que prevalecía sobre el proceso electoral durante el segundo semestre del año, particularmente en el caso de Consorcio ARA, que fue la empresa que manifestó mayor agresividad en la primera mitad de 2006.

Lo que sigue mostrando mayor influencia en los resultados del sector es el cambio en la mezcla de ventas en casi todas las empresas, que van de acuerdo con la disponibilidad de financiamiento que tienen en las zonas geográficas donde participan. En consecuencia, la construcción de viviendas fomentadas por  Infonavit han sido de unidades de menor valor, mientras que la oferta de créditos de cofinanciamientos, bancarios y de Fovisste,   ha permitido una migración hacia unidades tipo medio-bajo, desde las que tradicionalmente se comercializaban como de interés social.

Por lo regular, los cambios en la mezcla de ventas provoca fluctuaciones importantes en el precio promedio, por lo que las empresas basan su estrategia actual en el crecimiento de los ingresos y en mejorar sus márgenes. Con estos conceptos, se observa en los siguientes cuadros y gráficos la evolución que tuvieron las viviendas vendidas,  los ingresos, la utilidad de operación, el Ebitda y la utilidad neta.

Resultados financieros del sector

El conjunto de las seis empresas del sector vivienda que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores (BMV) registraron en el primer trimestre de 2007 un crecimiento en ventas de 18.5 por ciento por arriba del 11.0 por ciento que creció una muestra de las 52 empresas más bursátiles del mercado. En el mismo sentido, la utilidad de operación, el Ebitda (flujo operativo) y la utilidad neta fueron superiores al desempeño del mercado en su conjunto. Además, es de destacar que tanto el margen Ebitda como el margen neto estuvieron por arriba del reportado un año antes, justificando así el fuerte crecimiento que han tenido las acciones de estas emisoras desde hace varios años, y el futuro promisorio que tienen ante las expectativas de crecimiento que presenta el sector en su conjunto.

El crecimiento de las viviendas vendidas fue menor al importe

Mientras el importe de las ventas del conjunto de empresas del sector creció 18.1 por ciento en el primer trimestre de 2007 (1T07), el número de viviendas vendidas solamente se incrementó en 16.2 por ciento, lo que demuestra la migración a viviendas de mayor valor, particularmente en el caso de Consorcio HOGAR.

Durante el 1T07 las seis empresas que cotizan en la Bolsa vendieron un total  de 34 mil 345 viviendas en sus diferentes tipos y segmentos. HOMEX fue la empresa líder del sector, tanto en ingresos como en unidades vendidas, con un total de 9 mil 761 viviendas, seguida muy cerca por GEO con 9 mil 116 viviendas, mientras que URBI ocupó la tercera posición, pero fue la que mayor crecimiento tuvo en el volumen vendido. Las siguientes posiciones las ocuparon ARA, SARE y HOGAR, esta última con una caída de 21.4 por ciento en el número de unidades vendidas, pero el importe de las ventas creció 27.1 por ciento, quedando en este rubro como la de más crecimiento en 1T07.

Aumenta el precio promedio de venta de las viviendas

El precio promedio de venta por empresa se incrementó 1.9 por ciento, al pasar de 319 mil 288 pesos, en el primer trimestre de 2006, a 325 mil 488 pesos en el primer trimestre de 2007, aun cuando ARA y URBI lo disminuyeron en 3.3 y 4.2 por ciento, respectivamente.

La empresa del sector con menor crecimiento en el importe vendido fue ARA, derivado principalmente de la caída en el precio promedio por vivienda. Lo anterior le hizo perder la tercera posición en cuanto a importe de ventas, quedando URBI en su lugar.

Ligera mejoría en la rentabilidad del sector

Los márgenes de operación del sector en el 1T07 fueron similares al 20.5 por ciento del 1T06, mientras que el margen operativo (Ebitda) aumentó de 21.6 a 21.9 por ciento. ARA fue la más rentable en el 1T07, con 23.6 por ciento, pero se mantuvo igual que en el 1T06. URBI quedó en la segunda posición con 23.2 por ciento, pero cayó desde 23.7 por ciento, que registró en el 1T06. Las que aumentaron su rentabilidad en este último trimestre, respecto al mismo periodo de 2006, fueron HOGAR, SARE y GEO, mientras que HOMEX y URBI lo disminuyeron.

Consideraciones generales del sector

El resultado de la utilidad neta fue muy variable en cada una de las emisoras; sin embargo, en conjunto alcanzaron un crecimiento de 28.4 por ciento, quedando por arriba del crecimiento operativo.

Por otro lado, la deuda neta muestra un crecimiento de 70.2 por ciento para el grupo de emisoras. Esto es así por la aplicación que han destinado al capital de trabajo, aunque la mayor contribución a este incremento fue generado particularmente por dos empresas: SARE y URBI, con incrementos de 106 y 242 por ciento, respectivamente, lo que hace suponer que buscarán un crecimiento más agresivo. No obstante, casi en ninguno de los casos consideramos que el apalancamiento represente un fuerte riesgo para estas empresas, debido al bajo nivel que representa respecto al capital contable, cuyo promedio del sector quedó en 18.5 por ciento, excepto en el caso de HOGAR, que representa 99 por ciento del capital. 

Consorcio ARA (ARA *)

El reporte del primer trimestre estuvo entre los más conservadores del sector, por el menor crecimiento que registró en sus ventas. Esto se derivó de una base de comparación elevada del primer trimestre de 2006, cuando la empresa aumentó su ritmo de operaciones. Sin embargo, en general consideramos que el reporte fue bueno en todas sus líneas.  

Los ingresos totales del trimestre ascendieron a 2 mil 106 millones de pesos, representando un crecimiento de 10.6 por ciento, respecto al mismo periodo de 2006. Mientras que el Ebitda (flujo operativo) ascendió a 518.4 millones de pesos, con un crecimiento de 11.1 por ciento, quedando al final una utilidad neta de 342.5 millones de pesos, y un avance de sólo 3.5 por ciento, derivado de una mayor carga de intereses.

El volumen de ventas registró 5 mil 033 viviendas, 14.4 por ciento más que las del primer trimestre de 2006, dando un mayor énfasis al segmento de vivienda media (1 mil 573 unidades), registrando un crecimiento de 185 por ciento. En cambio, la vivienda progresiva (1 mil 764 viviendas) creció 16 por ciento, provocando una reducción en el precio promedio de venta, cercano a 4 por ciento. Los resultados también estuvieron favorecidos por la venta de terrenos y renta de locales comerciales, contribuyendo con el 16 por ciento de los ingresos totales.

A pesar del cambio en la mezcla de ventas, la empresa mantuvo sus márgenes respecto a los reportados en el primer trimestre de 2006, pero además quedaron entre los más altos del sector, inclusive el margen Ebitda ganó una décima al pasar de 24.5  a 24.6 por ciento.

Entre los puntos negativos del reporte está el incremento de la deuda con costo. No obstante, ésta sigue siendo menor al activo disponible, lo que demuestra la sólida posición financiera de la empresa. También observamos que la rotación de capital de trabajo, particularmente las cuentas por cobrar, tuvieron algunos retrasos, pero sin que muestren un riesgo importante.

Por su parte, el precio de las acciones de ARA * detuvo su tendencia alcista poco antes de alcanzar los 20 pesos, a principios de abril, retrocediendo otra vez a 17.50. A pesar de ello, mantenemos el precio objetivo de 21.00 pesos para este año, lo que representaría un rendimiento de 20 por ciento en siete meses y medio,  siendo ahora una de las acciones favoritas del sector.

Corporación GEO (GEO B)

A pesar de haber sido desplazada a la segunda posición del sector, Geo mantiene un buen desempeño en sus operaciones, logrando en el primer trimestre del año un crecimiento de 19.6 por ciento en sus ingresos, que ascendieron a 2 mil 774.1 millones de pesos, confirmando con ello su plan de crecimiento agresivo que implementó a finales del año pasado. Este resultado fue producto de haber vendido 9 mil 119 viviendas en el trimestre, que representan un crecimiento de 16 por ciento respecto al mismo periodo de 2006, apoyado con una mezcla de ventas que se ha mantenido constante, lo mismo que el precio promedio que se ubica alrededor de 304.2 mil pesos.

Con base en estos resultados, la empresa logró mantener la rentabilidad medida con la utilidad de operación y Ebitda, al quedar en 15.9 y 18.1 por ciento, respectivamente, con una décima de diferencia respecto al que presentaron en el primer trimestre de 2006.

Por su parte, la utilidad presenta un crecimiento de 19 por ciento, después de superar los costos financieros que crecieron 27.6 por ciento.

La deuda neta también tuvo un crecimiento de 18.3 por ciento, ubicándose en 2 mil 586 millones de pesos. Sin embargo, ese nivel no representa ningún riesgo por ahora, y comparado con el capital contable representa 37.8 por ciento, siendo un nivel manejable. Entendemos que el mayor endeudamiento es causa de las necesidades de inversiones más agresivas en reserva territorial, por lo que no descartamos que en los próximos trimestres continúe incrementándose el nivel de deuda, para apoyar las necesidades de inversión con mayores reservas.

Basados en las expectativas de crecimiento que tenemos para el resto del    año, mantenemos el precio objetivo de 75 pesos por acción, lo que representaría un crecimiento de 21.3 por ciento respecto al que cotiza actualmente (61.83).

Desarrolladora HOMEX (HOMEX *)

Mantiene el dinamismo de sus operaciones, posicionándose totalmente  en el primer lugar entre las empresas del sector que cotizan en la BMV, apoyada con la integración de Casas Beta.

Los ingresos totales ascendieron a 2 mil 830 millones de pesos, con un crecimiento de 20 por ciento respecto a igual periodo de 2006.  Mientras que las unidades vendidas, que llegaron a 9 mil 761, solamente crecieron 13.9 por ciento, el precio promedio ponderado de venta por unidad (361 mil pesos) creció 16.3 por ciento. Cabe destacar que la mezcla de ventas se ha mantenido estable, al provenir el 91 por ciento de las unidades del segmento de interés social. No obstante, lo que contribuyó a que los ingresos fueran superiores a la unidades fue el incremento de 23 por ciento en el precio promedio de vivienda media. Y lo más probable es que la empresa mantenga la misma estrategia durante el resto del año, ya que van varios trimestres que lo ha repetido.

La utilidad de operación creció 18.3 por ciento, quedando el margen en 21.9 por ciento, ligeramente menor al 22.2 por ciento del primer trimestre de 2006. Sin embargo, el que tuvo una recuperación fue el Ebitda, al registrar un crecimiento de 22.9 por ciento, logrando un avance en el margen hasta 23.1, contra 22.6 por ciento del primer trimestre del año anterior. Lo más destacado fue el incremento de 87 por ciento que presentó la utilidad neta, a 455 millones de pesos, respecto al año anterior, derivado del excelente desempeño operativo, así como a un registro extraordinario de 149 millones por recuperación de IVA.

En el frente financiero, la deuda neta muestra una reducción de 19.7 por ciento respecto al primer trimestre de 2006, lo que hace que el nivel de apalancamiento haya mejorado al representar solamente el 22.7 por ciento del capital contable.

En la misma forma que el Indice de Precios y Cotizaciones, HOMEX * se ha mantenido estable en los últimos meses, cotizando al cierre de este reporte en 108.24 pesos, lo que hace aun más atractivo el papel, si se considera que el precio objetivo lo ubicamos en 124.00 pesos para el cierre del año. Es decir, 14.5 por ciento de rendimiento en siete meses y medio.

Consorcio Hogar (Hogar B)

El monto de sus ingresos tiene una contribución de 1.9 por ciento en los ingresos totales del sector, lo que la deja como la más pequeña del sector (empresas inscritas en la BMV) y como la que mayores cambios muestra en sus operaciones. Los ingresos totales que generó durante el primer trimestre del año ascendieron a 218.8 millones de pesos, con un crecimiento de 27 por ciento en relación con las reportadas un año antes. Mientras que el volumen vendido presentó una caída de 21.3 por ciento, al bajar de 538 a 423 unidades, el precio promedio pasó de 320 mil a 460 mil pesos, lo que significó crecer 43.7 por ciento en un año.

Esta estrategia que elaboró la empresa le permitió mejorar sus márgenes, pasando el operativo de 11.7, en el primer trimestre de 2006, a 12.9 por ciento en el primero de 2007, en tanto que el margen Ebitda sube de 13.7 a 14.6 por ciento.  Sin embargo, el resultado final concluye con una pérdida neta de 3.5 millones de pesos.

En la situación financiera, se mantiene como la empresa más endeudada, con un pasivo neto (pasivo financiero menos activo disponible) de 543.1 millones de pesos, que representan 99 por ciento del capital contable.

La poca bursatilidad (liquidez) de esta acción en la BMV y la riesgosa situación financiera que presenta nos hace abstenernos ahora de una recomendación, y de proporcionar un precio objetivo.

Sare Holding (Sare B)

La empresa logró a un buen reporte operativo en el primer trimestre de 2007, aun a costa de un mayor endeudamiento. El total de ingresos ascendió a 1 mil 106.2 millones, con un crecimiento de 19.6 por ciento respecto al primer trimestre de 2006. Incluso cuando el número de viviendas solamente se incrementó 11.1 por ciento, a 2 mil 839 unidades, de las cuales 2 mil 602 correspondieron a interés social, con un crecimiento de 7 por ciento, mientras que las del sector medio/residencial crecieron 70 por ciento, a 237 unidades. A partir del primer trimestre de 2007, la empresa ha cambiado su clasificación de las viviendas con precio menor a 500 mil pesos, como de interés social. El enfoque hacia nichos más elevados dio como resultado un precio promedio mayor en 8 por ciento, ubicándolo en 389 mil pesos en la mezcla total.

Lo más relevante en los resultados es la ganancia que obtuvieron de márgenes, considerando que la utilidad de operación creció 26.7 por ciento, dejando el margen operativo en 18.5 por ciento, por arriba del 17.5 por ciento del primer trimestre de 2006, en tanto que el Ebitda tuvo una mejoría de 1.1 puntos porcentuales al pasar de 17.8 a 18.9 por ciento. Este buen desempeño resulta por un lado de una mezcla de ventas más rentable, así como en los primeros ahorros en costos vía el sistema de información “SARE en línea”. Sin embargo, destaca mucho el ahorro que han logrado en los gastos operativos; y el resultado final fue más moderado por los elevados costos financieros, fue un crecimiento positivo de 16.9 por ciento.

En la situación financiera, la deuda neta presenta un crecimiento de 105.6 por ciento, respecto al primer trimestre de 2006, y 16.4 por ciento respecto al cuarto trimestre de 2006. No obstante, este incremento obedece a factores estacionales, como la acumulación de cuentas por cobrar; además es un nivel manejable, ya que solamente representa 36.6 por ciento del capital contable.

El desempeño de esta acción se está haciendo más notable en la BMV, debido a la consistencia de sus resultados, lo que ha acelerado su crecimiento hasta 18.85 pesos, quedando a solamente 6.1 por ciento de alcanzar el precio objetivo de 20     pesos proyectado para este año, por lo que ahora solamente se sugiere mantener la  acción.

URBI Desarrollos Urbanos

Los resultados de URBI volvieron a ser sobresalientes, con un crecimiento de 22 por ciento en los ingresos, apoyados por un incremento de 27 por ciento en el número de unidades vendidas (7 mil 170 viviendas). Destaca el crecimiento de 34 por ciento de la vivienda de interés social, y 24 por ciento de la media-alta/residencial, mientras que la vivienda media presentó una reducción de 7 por ciento, y el precio promedio a nivel consolidado tuvo una contracción de 4.2 por ciento.

Este dinámico crecimiento generó una utilidad de operación de 499.1 millones en el primer trimestre de 2007, superando en 19.8 por ciento la registrada en el mismo trimestre de 2006, logrando que el margen operativo aumentara de 17.5 a 18.5 por ciento. En este mismo sentido, el Ebitda aumentó 25.3 por ciento, mejorando su margen de 24.3 a 25 por ciento. La utilidad neta estuvo afectada por los intereses generados por un mayor endeudamiento, resultando un total de 296.7 millones, con un crecimiento de 17.9 por ciento. A raíz del agresivo crecimiento que ha planteado la empresa, fue necesario incrementar sus inventarios, y por tanto el nivel de deuda, este último de 358 millones a 1 mil 224 millones de pesos. Sin embargo, no es un nivel de endeudamiento que signifique gran riesgo, ya que solamente representa 14.2 por ciento del capital contable, y  la cobertura de intereses es mayor a cinco veces, pero se prevé que a finales del año aumente a 7 u 8 veces.

El precio objetivo que tenemos proyectado para la acción de URBI es de 50 pesos para este año. No obstante, al cierre de este reporte cotizó en 48 pesos, por lo que su expectativa de rendimiento es solamente de 4 por ciento, por lo que sugerimos mantenerla, hasta que hagamos una nueva evaluación.