La prevención de una crisis de sobreendeudamiento pasa, en primer lugar, por un apoyo masivo al crecimiento por parte de los Estados. Es posible que EEUU esté a punto de asumir este compromiso. Europa, por su parte, debe esta vez ser capaz de vencer sus reticencias internas.

El aumento de los déficits presupuestarios y, por ende, de la deuda pública —la opción escogida por la práctica totalidad de los países desarrollados para contrarrestar la caída en picado de la actividad económica en primavera— resulta preocupante, y con razón. No obstante, estas preocupaciones legítimas no nos deben hacer perder de vista un obstáculo más inmediato, que deberemos superar para poder centrarnos después en el medio plazo.

El retraso de los planes de estímulo, el peligro más inminente

Esta apremiante amenaza radica en que los planes de estímulo, si se moderan con demasiada rapidez en pro de la ortodoxia presupuestaria en Europa o ante el bloqueo político en Estados Unidos, no nos permitan escapar de la suerte nipona ni alejarnos de una crisis de confianza.

No nos equivoquemos: el hecho de que Japón nunca llegara a recuperarse del todo de su crisis inmobiliaria de 1990 y de que Europa haya acumulado un retraso considerable en términos de crecimiento frente a Estados Unidos desde la gran crisis financiera de 2008 responde a la timidez de las medidas de estímulo. Así pues, Japón y Europa han terminado por generar menos crecimiento y, además, están lejos de haber solucionado su problema de endeudamiento.

El sector público debe endeudarse si el sector privado ahorra demasiado

Este fenómeno se explica con facilidad: una crisis financiera alienta al sector privado a ahorrar (o a intentar desendeudarse, lo que viene a ser lo mismo). De este modo, si el sector público no compensa esta tendencia de ahorro con un movimiento inverso de endeudamiento, el país se encontraría, en su conjunto, con un descomunal exceso de ahorro neto, en lugar de asignar capital al consumo y la inversión. Esta debilidad de la actividad reduciría las importaciones y alimentaría así un marcado superávit por cuenta corriente. El país parecería rico, pero languidecería ante la falta de crecimiento. Al mismo tiempo, el exceso de ahorro presionaría a la baja los tipos de interés, lo que a su vez fomentaría el alza del precio de los activos financieros. Entonces, los mercados financieros del país se dispararían, cada vez más descorrelacionados de la realidad económica vivida por sus ciudadanos, y se amplificaría así la percepción de una acentuación de las desigualdades entre los trabajadores y los titulares de activos. Este tratamiento «virtuoso» de la crisis financiera terminaría por agudizar las tensiones sociales y debilitar la credibilidad de los dirigentes políticos.

Hoy día, a pesar del apoyo financiero aportado por los Gobiernos, la gente desea mantener una tasa de ahorro muy elevada por temor al futuro. Los mercados financieros registran una evolución excelente, mientras que el consumo se ha visto directamente afectado. Las empresas también han recibido ayudas financieras considerables, pero estas también las conservan a buen recaudo debido a la falta de visibilidad sobre el futuro o las aprovechan para desendeudarse.

Sería peligroso esperar a los efectos de una vacuna milagrosa

A diferencia del periodo posterior a la crisis de 2008, esta vez sí es posible, sin duda alguna, imaginar el surgimiento de un deus ex machina antes de que termine la función en forma de una vacuna que cumpla todos los requisitos necesarios para fomentar un rápido regreso de la confianza. Si este fuera el caso, la descarga de los ingentes niveles de ahorro en el consumo y la inversión cambiaría sustancialmente la forma de la recuperación económica. En este supuesto, podemos incluso imaginar que el exceso de capacidad de producción acumulado se absorbería con rapidez, lo que sentaría por fin las bases para un repunte de la inflación.

Pero, en vez de apostar por una solución milagrosa e inminente, los gobiernos deberían apuntalar por su cuenta la actividad económica gastando lo que el sector privado no puede, o no quiere gastar.

Europa debe aprender de las lecciones del pasado

En Estados Unidos, el nuevo plan de estímulo queda por ahora en un segundo plano frente al calendario político inmediato, lo que impide alcanzar cualquier consenso en el Congreso en cuanto a medidas de interés nacional. No obstante, el programa electoral del candidato a las elecciones presidenciales Joe Biden consiste precisamente en ir mucho más allá del apoyo financiero a los ciudadanos y prevé inversiones públicas de gran envergadura en el marco de un programa de estímulo presupuestario que bien podría alcanzar los 1,5 billones de dólares. En Europa, sería una pena que no se lograse sortear con celeridad las reticencias de los famosos países «frugales» y se recortase un programa de estímulo de 750.000 millones de euros que ya resulta demasiado tímido, máxime en un momento en que la segunda ola de la pandemia lastra la dinámica de reapertura económica esperada.

El sobreendeudamiento es un problema serio, y desde luego no podrá resolverse mediante el sacrificio del denominador de la ratio endeudamiento/PIB. China es consciente de ello, EE. UU. lo será pronto, y ahora le toca a Europa aprender de las lecciones del pasado.

* El autor es miembro del Comité de Inversión Estratégico  de Carmignac