* Jorge Schaar es Socio de Asesoría Financiera y Miguel Ángel del Barrio, Socio de Auditoría y Líder en Servicios de Fibras en Deloitte México.

El mercado de valores ofrece una serie de alternativas para acceder a capital o financiamiento. La pregunta es: ¿cuál es la mejor opción para mi compañía?

Para cualquier empresa —independientemente de la industria en la que participe— el hecho de acudir a los mercados públicos para levantar recursos representa, además de una buena alternativa de financiamiento, un importante reto para accionistas y principales directivos. Simboliza un punto clave en la trayectoria de una empresa, ya que representa la realización de un proceso que es motivo de reconocimiento, al tiempo que le brinda mayor valor.

En el caso del sector inmobiliario la situación no es diferente. Los retos comienzan desde el momento en que debe decidirse —con la debida concentración— si el financiamiento a través de los mercados representa la mejor alternativa, considerando todos los factores posibles, tanto internos como externos.

En este contexto, y bajo la coyuntura actual del país, se presenta como dilema adicional la posibilidad de recurrir a una figura como el Fideicomiso de Infraestructura y Bienes Raíces (Fibra) que hace apenas unos años no estaba disponible en México y que por la relevancia y reconocimiento que ya tiene en el entorno bursátil y de negocios, vale la pena analizar, en particular frente a la alternativa de la colocación de acciones en la bolsa.

 

 

Fibras versus otros activos

Las Fibras son una clase de activos que permiten invertir en bienes raíces a través de la Bolsa Mexicana de Valores (BMV), desde montos reducidos, hasta inversiones institucionales, además de brindar la oportunidad de invertir en un instrumento líquido con características de renta fija.

Entre las ventajas de las Fibras como fuente de inversión y financiamiento es que, a diferencia de los Certificados de Capital de Desarrollo (CKDs), no tienen una fecha de vencimiento preestablecido y están abiertas a cualquier inversionista. Además, tienen la obligación de distribuir el resultado fiscal entre sus inversionistas. Otras ventajas que podemos mencionar incluyen:

 

 

1. Diferenciación financiera:

Es el primer fideicomiso de bienes raíces en Latinoamérica que entra en los mercados internacionales, ofreciendo una estrategia de salida a fondos de capital privado que cumplen su ciclo.

 

2. Planeación de negocio:

Visión de dónde existe mayor margen para convergencia (escasez).

 

3. Experiencia / escala:

Acceso a grandes sumas de capital permitiendo el crecimiento del sector.

 

4. Capacidad de recursos:

Mayor dinamismo de la comercialización del sector.

 

5. Acceso a capital:

Las empresas tendrán mayor diversificación en formas de capitalización.

 

6. Dirección del producto:

Atención a todo tipo de mercados de bienes raíces.

 

7. Localización:

Diversificación en lugares con exposición dinámica en la industria de espacios comerciales, consumo y logística.

 

Las Fibras, como fuente de financiamiento, a diferencia de los CKDs, no presentan fecha de vencimiento preestablecido.

 

Asimismo, es importante considerar que los proyectos susceptibles para invertir con capital emitido por los fideicomisos, son los que tengan el componente de bien inmueble fijo, no trasladable, que genere ingresos estables y recurrentes a largo plazo, como aeropuertos, carreteras, hospitales y penales. Aunque en México funcionan vehículos que financian proyectos de infraestructura como los CKDs, el hecho que las Fibras complementen la inversión, genera oportunidades para desarrollar nuevos proyectos.

 

 

Emisión de acciones

Por otro lado, la segunda alternativa que analizamos, la emisión pública de capital en los mercados, conlleva aspectos relevantes a considerar. Estos se pueden comprender mejor desde la óptica de los inversionistas e incluyen:

 

a. Aspectos relacionados con el monto de colocación:

• Ritmo y potencial de crecimiento de la empresa.
• Etapa de madurez en que se encuentra el negocio.
• Claridad en el destino de los recursos obtenidos mediante la colocación.
• Condiciones actuales de los mercados financieros.

 

b. Tipo de oferta (emisión):

•   Integración accionaria.
• Perfil de los accionistas (¿son socios operadores o pasivos?). 

 

c. % del capital que

• “flotará” en el mercado:
• % del capital colocado versus nivel esperado de bursatilidad de la acción.
• Políticas de gobierno corporativo.
• Posibilidad de utilizar mecanismos de protección.

 

 

Desde el punto de vista de la empresa, no se debe ignorar el hecho de que la emisora se compromete a un alto nivel de transparencia y disciplina corporativa.

Uno de los temas centrales al decidir por la alternativa más viable para un desarrollador inmobiliario, tiene que ver con los objetivos que se persiguen con la emisión de capital o el establecimiento de una Fibra. No debemos olvidar se trata de alternativas de financiamiento, cuyo conocimiento profundo nos dará una mejor perspectiva y elevará las posibilidades de éxito.

 

La inversión de las Siefores en estructurados rebasa los 215 mil millones de pesos.

 

Fuerza de los CKDs

Finalmente, en lo que se refiere a los CKDs y los Certificados Bursátiles Fiduciarios de Proyectos de Inversión o (CERPIs) como alternativas adicionales para los desarrolladores podemos destacar lo siguiente:

A diez años de las primeras emisiones de CKDs, podemos atestiguar el impacto que dicha fuente de financiamiento ha tenido como plataforma de diversos proyectos inmobiliarios y de infraestructura. No obstante, también han tenido un efecto positivo en sectores como el financiero, telecomunicaciones y energía. De igual forma, ha sido una manera de darle certidumbre a inversiones de capital privado y emprendedor.

A marzo de 2019, nos encontramos cerca de alcanzar el centenar de emisiones entre CKDs y los Certificados Bursátiles Fiduciarios de Proyectos de Inversión (CERPIs), además que la inversión de las Sociedades de Inversión de Fondos para el Retiro (Siefores) en este tipo de instrumentos estructurados rebasa los 215 mil millones de pesos. Ello, sin contar el componente canalizado a Fibras por 85 mil millones de pesos, divididas en 15 emisoras de Fibra tradicionales, una hipotecaria y tres Fibras E (tras la salida de la Fibra del Aeropuerto de Texcoco). Esto representa un total de 300 mil millones de pesos captados por esta vía.

No obstante, esta cifra representa casi una tercera parte de los recursos que pudieran utilizarse en este tipo de esquemas, de acuerdo a los límites establecidos para las Siefores. Esto no implica que las Administradoras de Fondos para el Retiro (Afores) terminen ejerciéndolo, pero sí nos habla que siguen existiendo grandes posibilidades de utilizar esta ventanilla como posible fuente de financiamiento de proyectos.

 

 

Al día de hoy, los recursos administrados por las Siefores cuentan con una cartera muy diversificada, dividida entre instrumentos gubernamentales (56%), Fibras y estructurados (8%), renta variable internacional (12%) y deuda privada nacional (18%), entre otros.

El ritmo de crecimiento de estas alternativas de inversión se ha visto fortalecido por el rápido crecimiento de colocaciones de CERPIs, donde existen actualmente 11 jugadores con cerca de 15 diferentes emisiones. Esto se vuelve aún más relevante si tomamos en cuenta que la primera emisión proviene del año 2016, y que fue hasta 2018 cuando se suscitó la segunda, lo que es una muestra inequívoca del interés de las Afores en este tipo de vehículos.

Evidentemente, una influencia relevante para este comportamiento radica en la posibilidad de invertir al menos 90% de los recursos de este tipo de figuras en algunos países del extranjero, y que provocó la llegada de grandes jugadores, tales como BlackRock y KKR.

Los CKDs involucran diversas particularidades, incluyendo ciertos costos de colocación y mantenimiento comunes en las ofertas públicas de valores, por lo que los interesados en emitir dichos valores, deben tomar en cuenta, entre otras consideraciones:

 

I. Si bien hay inversionistas distintos a las Siefores que han adquirido CKDs, estos valores están diseñados para permitir la inversión de las Siefores, por lo que es recomendable que antes de comenzar a trabajar en el levantamiento de un vehículo emisor de CKDs, se pueda identificar si el fondo puede ser del interés de los potenciales inversionistas.

II. Uno de los factores más importantes en la toma de decisión de inversión, es el historial del administrador (track record), ya que los inversionistas normalmente buscan que éste tenga experiencia previa y resultados exitosos en la administración de fondos similares al que se pretende levantar.

III. Conforme a los estándares de la industria de activos alternativos, los inversionistas esperan que como parte de las condiciones estipuladas el administrador del fondo, coinvierta con recursos propios junto con el fideicomiso emisor de los CKDs en cierto porcentaje del monto de inversión en las compañías y proyectos, dependiendo del tipo de fondo.

IV. Conforme a la regulación actualmente aplicable a los CKDs, los inversionistas tienen derecho a participar en la toma de decisiones de inversión y otras operaciones que realice el fideicomiso emisor, a través de su participación en el Comité Técnico y la Asamblea de Tenedores. Lo anterior difiere de la práctica internacional de los fondos de capital privado, ya que conforme a los estándares de la industria de activos alternativos, la participación de los inversionistas en los comités asesores es no ejecutiva, únicamente para la emisión de opiniones en caso de potenciales conflictos de interés y no en la toma de decisiones de inversión.

 

 

CERPIs, otra opción

Los CERPIs fueron concebidos con la intención de tener una mayor autonomía en su operación, por consiguiente, existen peculiaridades y diferencias entre ambos modelos, siendo entre lo más destacado:

 

I. Normalmente se delegan las siguientes facultades a la asamblea de tenedores: (i) aprobar ampliaciones a las emisiones que pretendan realizarse; (ii) remover y sustituir al administrador, y (iii) aprobar incrementos a los esquemas de compensación o comisiones del administrador.

II. Para nombrar representantes en el Comité Técnico, se deberá ser tenedor de 25% de los CERPIs en circulación, en lugar de 10% establecido en los CKDs.

III. Las facultades más relevantes del propio Comité serán las siguientes:

(i) vigilar el cumplimiento de las reglas que establezca el fideicomiso; (ii) solicitar al fiduciario la publicación de eventos relevantes; (iii) verificar el desempeño del administrador, y (iv) revisar el reporte trimestral que deba presentar el administrador.

IV. Se incluyen reglas para emisiones con distintas series de CERPIs:

V. No existirá la obligación de revelar al público información de las empresas o proyectos promovidos que representen 10% o más del patrimonio del fideicomiso; sin embargo, los tenedores tendrán derecho a solicitar tener acceso a la información que se pacte, pero sin que se deba publicar, y

VI. La emisión podrá realizarse en varias ofertas públicas en un periodo de un año a partir de que se realice la primera.

 

 

Afores podrían buscar alternativas con diferentes perfiles de riesgo.

 

Los esquemas antes mencionados continuarán siendo una de las opciones más interesantes para financiar proyectos del sector inmobiliario e infraestructura, no obstante, también deberá considerarse que podría experimentarse una potencial concentración que lleve a las Afores a buscar otras alternativas con diferentes perfiles de riesgo.

En adición a las opciones antes mencionadas, el mercado de valores también ha desarrollado otras alternativas para la obtención de recursos del público inversionista, como es el caso de los Special Purpose Acquisition Company (SPACs, por sus siglas en inglés), pero el impacto en el sector inmobiliario aún es incierto.

 

Pros y contras

Al evaluar los esquemas antes descritos, deberán evaluarse los pros y contras respecto a otras opciones más tradicionales de financiamiento.

Las ventajas, entre otras, podrían incluir está el acceso a una mayor base de inversionistas institucionales, que identifican la posibilidad de obtener rendimientos superiores a los que otorgan otros instrumentos disponibles en el mercado, al poder participar desde la fase de desarrollo. Asimismo, al momento de incorporarse al mercado de valores, se tendría la posibilidad de fortalecer el gobierno corporativo de los grupos participantes, y la necesidad de institucionalizar sus procesos y prácticas de negocio. De igual forma, se lograría tener un esquema fiscal eficiente y con absoluta transparencia a través del fideicomiso emisor, y de las sociedades donde se inviertan los recursos, respetando en la mayoría de los casos las estructuras donde actualmente residan los activos.

Ahora bien, en cuánto a los retos que podrían enfrentarse, se encuentran el hecho de que inversionistas distintos a las Siefores, consideren que los costos asociados a dichos instrumentos pueden ser más elevados que en transacciones de índole privada, pudiendo afectar su competitividad.

Ello, en virtud de que deberán cumplirse con una serie de regulaciones, similares a las de cualquier emisor del Mercado de Valores. Asimismo, y particularmente en el caso de los CKDs, la toma de decisiones podría verse ralentizada debido a que requiere en la mayoría de los casos de la aprobación del Comité Técnico designado para tales fines. 

 

 

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Texto Jorge Schaar / Miguel Ángel del Barrio *

Foto: DELOITTE / vesta / mira / GICSA / pxhere