Sobresale el tema de administración de los Fibras, al predominar la externalización por encima de la administración interna, y al mismo tiempo, la atracción de más inversionistas y la bursatilización de los títulos debido a que son muy pocos los que gozan de buena liquidez y el tema fiscal.
Sobre el primer tema, revisando la historia de los Real Estate Investment Trust (REITS) en los Estados Unidos, desde su nacimiento, por los años 60 y los 90, prácticamente todos se fundaron y mantuvieron en una administración externalizada.
Fueron cerca de 30 años en los que mantuvieron ese tipo de administración, que evolucionó y pasó a ser internalizada.
De acuerdo con el análisis de Sherry Cefali, de la firma Duff & Phelps, Transacciones de internalización en Fibras: ¿Cuánto vale su asesor?, “En Estados Unidos, es muy difícil lograr atraer el interés de los inversionistas en una oferta pública inicial de un REIT de capital que pretenda usar un asesor externo. David de la Rosa, vicepresidente senior de Green Street Advisors opinó que “el gobierno corporativo es un tema realmente importante en transacciones ejecutadas por los REITS, particularmente en la salida a los mercados de capitales”. Por lo que es altamente recomendable llevar a cabo la internalización del asesor previamente, o al momento de la colocación”.
Hay fondos internacionales especializados que no invierten en vehículos administrados externamente.
En México, desde hace varios años, diversos inversionistas institucionales, así como los analistas especialistas en Fibras, han ejercido presión y crítica sobre los Fibras externamente administradas, sobre todo por considerar el conflicto de interés que conlleva una administración externa, además de los esquemas de comisiones que llegan a ser complejos y afectan la valuación de las mismas.
Al respecto, Francisco Suárez, Director, Global Equity Research Latam de Scotiabank, afirmó que el tema del tipo de administración en los Fibras en un punto clave. Señaló que si nos cuestionamos cuál es mejor, si una administración interna o externa, y la respuesta la centramos en “cuáles son los emisores que han sido capaces de crecer más en su valor de capitalización, sus métricas de evaluación y que también ofrezcan dividendos de forma consistente, con estos tres elementos tenemos a dos emisores ganadores, donde una de ellas es internalizada y la otra es externalizada”.
Agregó que “tenemos el ejemplo de una que es internalizada y una que es externalizada con los mejores resultados de eficiencias y de consistencia”. Por lo tanto, no es necesariamente un modelo en el cual se pueda explicar un mal desempeño por sí mismo.
Sin embargo, afirmó que “los peores desempeños bajo estas mismas métricas están en aquellas que son administradas de manera externa”.
También señaló que, “los grupos de control no deberían de beneficiarse a expensas de los inversionistas minoritarios, pero esto es algo propio no solamente de los Fibras, sino de todas las emisoras que cotizan en los mercados bursátiles de América Latina, donde todas tienen oportunidad para mejorar su gobierno corporativo”.
La tendencia de las tasas de interés de los Bonos está a la alza.
En este sentido, Gonzalo Robina, director general adjunto de Fibra Uno (FUNO), el fideicomiso inmobiliario más grande y representativo de toda la región latinoamericana, recordó que en Estados Unidos fue en los años 90 el periodo en que se vivió un boom de este mercado.
Por lo mismo, añadió que “nosotros (México) llevamos apenas 11 años, y ellos se tardaron 30 en ese proceso, por lo que simplemente es un ciclo natural y estamos tendiendo a hacer lo correspondiente para poder terminar internalizados”.
Indicó que hay fondos internacionales especializados en Real Estate que, por política, no invierten en vehículos que estén administrados externamente, como somos la gran mayoría de los Fibras en México, de ahí la importancia de lograrlo en el futuro.
Robina apuntó que los dos o tres Fibras internalizadas son chiquititas, y esos grandes fondos especializados en Real Estate no le entran por su nivel de bursatilidad en el mercado.
De acuerdo con el análisis de Duff & Phelps, “dada la preferencia del mercado por los Fibras administradas internamente, el camino para alcanzar su potencial máximo de rendimiento para los inversionistas es convertirse en un Fibra internamente administrado”.
Dicho análisis concluye: “Los Fibras, con un buen gobierno corporativo, incluyendo una administración interna, deben cotizar con un premio, en comparación con sus pares que usan un asesor externo para su administración… aún más importante, muchos inversionistas globales en este tipo de instrumentos no están dispuestos a invertir en Fibras administrados externamente, debido al desempeño histórico que han logrado, respecto de sus pares con administración internalizada”.
Los Fibras para todos sus inversionistas, grandes, medianos o pequeños.
Ejemplo de administración interna
Guillermo Medrano, director general de Fibra Nova, explicó que, en su caso, “el que tengamos una organización interna enfocada a una remuneración estrictamente asignable o recompensable en función de las distribuciones, alinea perfectamente los intereses del administrador con el inversionista.
“En la medida en la que ese es el factor determinante y único en el que la organización interna se remunera, entonces ese es el objetivo único a obtener, la maximización del valor de los inversionistas”.
Considera que habrá otros métodos, otras maneras de manejar los REITs o los Fibras, cada quien atenderá a lo que perciba o pueda vender como valor hacia sus inversionistas, “pero en el caso concreto de Fibra Nova, esa es la manera en la que alineamos los intereses del administrador con el del inversionista y de esa manera sin tener más variables a calificar, es como hemos funcionado desde el origen del proyecto”.
Añadió que es así como eliminan cualquier duda del inversionista; “así estamos alineados, inversionista y administrador”.
¿Cómo hacerlas más atractivas para inversionistas?
Desde su nacimiento, hemos visto diversos atractivos para invertir en los Fibras, pero de repente pareciera que solo ese atractivo es para los inversionistas institucionales, por ello, le preguntamos a los expertos qué le hace falta al mercado para sea más accesible.
Francisco Suárez opinó que, en primer lugar, algo que no está en el control de los Fibras, pero que sí se podría mejorar, es eliminar las distorsiones fiscales. Por ejemplo, cierto tipo de distribuciones son gravadas y otras no, dependiendo del tipo de inversionista.
Y que esto solamente beneficia a los fondos de pensiones, lo cual hace injusto o le quita lo atractivo a otro tipo de inversionistas, de poder beneficiarse de esto, sobre todo de los pequeños inversionistas: Que en lo individual no puedan hacer lo mismo que los institucionales, ya sea de manera directa o a través de fondos tradicionales que no sean de pensión.
Agregó que otro punto que también podría hacer más atractivo el mercado, es que los Fibras puedan ser parte del principal índice del mercado accionario local y dotarlas de más liquidez.
Apuntó que aquellas emisoras que ingresan al índice accionario, principalmente de México (al IPC), mejoran su bursatilidad, en relación a cuando están fuera, hay un efecto ahí natural.
Reiteró que ambos factores no lo controlan los Fibras, pero lo qué si pueden hacer es: uno el conocimiento del mercado, y en ese sentido si algo pueden hacer los emisores, es dedicarles más tiempo para aproximarse al pequeño inversionista.
Y pensar también en las estrategias, porque también es un tema de demostrar y que haya datos suficientes para ello, del por qué esta inversión vale la pena tenerla como parte de cualquier portafolio de inversión o de ahorro.
¿Falta liquidez?
Sobre la liquidez de los Fibras, expresó el especialista de Scotiabank que hay que entender las tendencias internacionales de los capitales, donde los grandes inversionistas internacionales no van a invertir en compañías que no coticen al menos 5 millones de dólares diarios; en México, solamente FUNO, que cumple con este requerimiento.
Eso hace que de manera natural muchos inversionistas no puedan invertir, porque la liquidez es demasiado baja. Hay que ver también el contexto de todo esto, para muchos Fibras, esto nada más es un tema de tiempo.
Francisco Suárez afirmó que, eventualmente, los Fibras van a crecer su bursatilidad, “si hacen bien las cosas, incluso van a poder tener una liquidez que supere estos puntos álgidos que imponen los capitales internacionales”.
En este mismo sentido, Jorge Girault, director de Finanzas de Fibra Prologis, expresó que ese es uno de sus grandes retos internos. En lo particular, dijo que la bursatilidad de FIBRAPL es como de un millón de dólares diarios, o sea 20 millones de pesos al día, y es baja en términos generales, a lo mejor comparativamente con otras emisoras públicas puede ser alta, incluso en el mercado local se reconoce que tiene buena bursatilidad, pero para inversionistas institucionales, fondos de pensiones, etc., locales y extranjeros, es poca su liquidez.
Prologis Park Grande.
Por lo tanto, reconoce que “tenemos que subirla”, y la única manera de hacerlo realmente, es emitiendo capital para atraer inversionistas nuevos, pero, para lograrlo, el valor de la acción tiene que estar en su valor justo de mercado, con una valuación por encima de la que se tiene actualmente. “Entonces, emitir capital bajo ese formato no es posible hoy. Lo haríamos bajo una oferta de derechos, como lo hicimos en marzo del 2020, porque había un descuento en la acción y haces una oferta de derechos donde le vendes a tus accionistas actuales”.
Esto ayuda con la liquidez, “pero es un reto, lo tenemos claro y esperamos que con el tiempo podamos resolverlo”.
Cuestionando a Jorge Girault sobre cómo atraer más inversionistas al mercado, indicó que se trata de “un sector interesante. Creo que si a la gente le gusta recibir dividendos, puede funcionar muy bien, porque hay Fibras que pagan dividendos altos y que además están descontados y pueden ser una oportunidad muy buena para tener un ingreso adicional”.
Agregó que para muchos inversionistas que quieran invertir en Real Estate, hace más sentido invertir en un Fibra que comprar un departamento en Interlomas o en Santa Fe, pero depende del perfil de cada uno, sobre todo de aquello que no se quieren pelear con el inquilino o estar pendientes del mantenimiento de la propiedad, etc., y al mismo tiempo recibir flujos similares a las rentas.
Al inversionista de a pie o pequeño inversionistas, puede ver ahí una buena forma de tener un ingreso adicional, pero deben seleccionar dónde invertir. En tanto, el inversionista institucional, que gusta de recibir dividendos vía las distribuciones, busca este tipo de inversiones.
En Fibra Nova, coinciden que será a través de colocaciones subsecuentes de capital como incrementarán su base de inversionistas y darle mayor bursatilidad a sus certificados.
Sobre el tema de la liquidez, Gonzalo Robina opina que tienen que ser atractivos para todos sus inversionistas, grandes, medianos o pequeños.
Dijo que les puede ayudar allegarse de más pequeños y micro inversionistas, pero “trabajo para ellos como trabajo para los grandes fondos que tienen millones de acciones en su poder, trabajo para todos, no soy clasista como sucede en algunos de otros países”.
Inversión y valuación
La rentabilidad de los Fibras, considerando solamente su cotización de mercado (excluyendo las distribuciones) ha mostrado grandes movimientos.
Real Estate Market & Lifestyle hizo un ejercicio para ver el rendimiento de mercado en los últimos cuatro años, observando lo que sucedió en un año completo (2021) y acumulando dos y tres, además del primer cuatrimestre de 2022.
Sin duda, hay rendimientos muy atractivos como se aprecia en la tabla anexa, pero también otros que se vieron muy afectados durante el tiempo que llevamos de pandemia.
Quizás, lo más relevante es que las valuaciones indican que los Fibras siguen siendo muy baratos, por debajo de su valor en libros.
Al respecto, Gonzalo Robina opinó que es un tema muy importante. Considerando que hay valuaciones de Fibras donde el precio de mercado trae un descuento de 50% respecto a su valor en libros, “es como vender un departamento en 4 millones de pesos pero que tiene un valor de 8 mdp en el mercado, o la casa de 20 millones darla en 10. Esa es la forma en que los precios de las Fibras están en el mercado”.
Indicó que, sin entrar en la discusión de la razón de por qué están así, hoy que la tendencia de las tasas de interés de los Bonos está a la alza, hay comparación de los Fibras con los Bonos, lo que en su opinión juega un poco en contra, porque muchos inversionistas dicen: «Para qué tomo el riesgo de un Fibra si el rendimiento del Bono está subiendo».
Sin embargo, Robina considera que en ese comparativo hay un gran error. Si alguien compra un bono del gobierno mexicano y pone 10 mp para que le paguen 6.50 anual, dentro de 3 años que decida salirse el inversionista, le habrán pagado sus intereses anuales y le van a regresar sus 10 millones de pesos flat.
Pero, si esos 10 millones lo inviertes en un Fibra, puedes haber estado recibiendo ese 6.50% anual o más por distribuciones, pero el valor de sus certificados en el mercado o los inmuebles que están atrás del portafolio de tus acciones ya no valen los mismos 10 millones, pueden valer 11, 12, 13, es decir, a final de cuentas se ajustaron sus valores.
“Puedo decir que esta es una de las graves apreciaciones que ha tenido el mercado con las Fibras, el traernos castigados a esos niveles de valuación y pueden haber muchas otras, pero diría que ese es el principal defecto que hemos tenido”, apuntó.
¿Qué hacer para subir el valor de mi acción en beneficio de todos mis inversionistas? Eso es algo que pienso todo el tiempo, dijo Robina, “buscando precisamente que el mercado termine reconociendo el valor neto de nuestros activos”.
Torre Diana.
El director de Fibra Nova opinó sobre qué esperar de rendimientos en los Fibras, en medio del ciclo de alza de tasas de interés actual. Dijo que “en el mercado los inversionistas compiten, ven a la Fibra y la comparan con Bonos del Tesoro en México o de Estados Unidos y toman decisiones sobre ese tema”.
Añadió que siempre hay algo adicional en el Real Estate de Estados Unidos o México, porque a lo mejor el dividendo de los Fibras o REITs no está tan altos proporcionalmente respecto al Bono del Tesoro, pero se puede presentar que los certificados del fideicomiso inmobiliario suban su precio y eso ya complementa un mejor rendimiento integrado.
Sobre el tema de rendimientos, Francisco Suárez comentó que con datos históricos, en los últimos 12 meses, compañías como Fibra Prologis, Terra, Fibra Monterrey, por ejemplo, han estado superando al IPC e inclusive al índice norteamericano de REITs, cuando ya estamos ajustando por objetos cambiarios.
“No han sido una mala inversión, pero sí vemos una gran disparidad entre algunos Fibras que les ha ido bien en algunas cosas y otros que les ha ido francamente mal”. Algunos de ellos por el tipo de activos, como los hoteles que le fue muy mal en la pandemia, pero una vez que ha pasado la parte más álgida de la misma y ves sus rendimientos de mercado, sobre todo Fibra Hotel (FIHO), se ubica entre las de mejor rendimiento.
Sobre las expectativas de rendimiento, señaló que hay condiciones estructurales para seguir muy optimistas del lado industrial (Fibras industriales), de igual manera que los espacios comerciales (Fibras Comerciales) tienen su propio atractivo, porque ya no hay restricciones para ir a una zona de comercio, porque los mexicanos tendemos ir ahí no solamente para comprar sino para entretenernos o para vivir experiencias.
“Diría que la recuperación hacia la normalidad sin duda beneficia más proporcionalmente a los hoteles, que por momentos están muy descontados todavía en sus valuaciones, pero hay factores estructurales para seguir estando optimistas del lado industrial y nosotros en particular estamos más cautos en lo que es la inversión en oficinas”.
Finalmente, indicó sobre los fideicomisos inmobiliarios cuyos títulos prácticamente no se mueven en el mercado. “Hay dos factores principales: uno, su tamaño; dos, que a veces el grupo de control tiene un gran porcentaje del capital”.
Texto Ricardo Vázquez
Foto: NANCY RODRIGUEZ / RAWPIXELIMAGES / KSENIA KOLESNIKOVA / FIBRA PROLOGIS / BOLSA MEXICANA VALORES / FUNO